SPALI - ซื้อ

SPALI - ซื้อ

กำไรไตรมาส2/60 สูงกว่าที่เราคาด แต่เป็นไปตามตลาดคาดการณ์

สูงกว่าที่เราคาด แต่เป็นไปตามที่ตลาดคาด

SPALI รายงานกำไรหลักไตรมาส2/60 อยู่ที่ 1.3 พันล้านบาท ลดลง 7% YoY แต่เพิ่มขึ้น 93% QoQ เป็นไปตามที่ตลาดคาด แต่สูงกว่าที่เราคาด 20% เนื่องจากค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่ต่ำกว่าคาด และส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทร่วมที่ดีกว่าคาด

ประเด็นหลักผลประกอบการ

กำไรไตรมาส2/60 ฟื้นตัวแข็งแกร่ง QoQ เนื่องจากการเติบโตของรายได้จากการขายที่อยู่อาศัย, สัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายที่ลดลง และส่วนแบ่งกำไรที่สูงขึ้นจากบริษัทร่วมจากโครงการในประเทศออสเตรเลีย (ตามวิธีส่วนแบ่งกำไร) โดยยอดขายที่อยู่อาศัยปรับตัวเพิ่มขึ้น 62% QoQ มาอยู่ที่ 5.9 พันล้านบาท (แบ่งเป็นโครงการบ้านแนวราบ 55% และโครงการคอนโด 45%) รายได้จากโครงการคอนโด เพิ่มขึ้น 83% QoQ (ส่วนใหญ่มาจาก โครงการวิสต้า ศรีราชา, วีรันดา รัชวิภา และ วิสต้า ปากเกร็ด) ในขณะที่รายได้จากโครงการบ้านแนวราบเพิ่มขึ้น 49% QoQ สัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายปรับตัวลดลงจาก 16.0% ในไตรมาส1/60 มาอยู่ที่ 11.6% ในไตรมาส 2/60 เนื่องจากรายได้ที่เติบโต ส่วนแบ่งกำไรปรับตัวเพิ่มขึ้น 107% YoY และ 80% QoQ มาอยู่ที่ 110 ล้านบาท กำไรที่ปรับตัวลดลง YoY มาจากฐานรายได้ที่อยู่อาศัยที่สูงในไตรมาส 2/59 ที่ 6.2 พันล้านบาท (ซึ่งเป็นไตรมาสที่ดีที่สุดในปี 2559) อัตรากำไรขั้นต้นที่อยู่อาศัยปรับตัวลดลงเล็กน้อย 0.7% YoY และทรงตัว 38.1% QoQ ในไตรมาส2/60 อัตราส่วน
หนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยต่อทุนสุทธิทรงตัว QoQ อยู่ที่ 0.9 เท่า ในปลายเดือนมิ.ย.

แนวโน้ม

กำไรของ SPALI จะกลับมาเติบโต YoY และ QoQ ในไตรมาส3/60 (หลังจากปรับตัวลดลง YoY ในไตรมาส1/60-2/60) จากยอดขายที่อยู่อาศัยจากโครงการบ้านแนวราบและโครงการคอนโดใหม่ทั้ง 2 แห่ง ได้แก่ ศุภาลัย ซิตี้ รีสอร์ท พระนั่งเกล้า (มูลค่าโครงการ 1.8 พันล้านบาท มียอดจองแล้ว 71%), และ ศุภาลัย ลอฟต์ แจ้งวัฒนะ (มูลค่าโครงการ 1.1
พันล้านบาท มียอดจองแล้ว 92%) อัตรากำไรหลักจะปรับตัวเพิ่มขึ้น YoY และ QoQ ในไตรมาส 3/60

สิ่งที่เปลี่ยนแปลง

กำไรหลักครึ่งแรกของปี 2560 คิดเป็น 38% ของประมาณการกำไรปี 2560 ที่เราคาดและคิดเป็น 37% ของประมาณการที่ตลาดคาด เรายังคงประมาณการกำไรหลักเติบโตที่ 10% สำหรับปี 2560 และ 2561 เนื่องจากยอดขายรอรับรู้รายได้ในปลายเดือนมิ.ย. รับประกันอยู่ที่ 81% ของประมาณการรายได้ที่อยู่อาศัยปี 2560 และอยู่ที่ 41% สำหรับปี 2561
อย่างไรก็ตาม เรายังไม่ได้สะท้อนการลดลงของกำไรต่อหุ้นจาก SPALIW4 (429 ล้านหุ้น) เข้าไปในประมาณการ คณะกรรมการมีมติอนุมัติให้ออกวอร์แรนต์ (SPALI-W4) สำหรับทุกๆ 4 หุ้นสามัญเดิม (ราคาใช้สิทธิอยู่ที่ 4 บาทต่อหุ้น สัดส่วน 1:1 ระยะเวลา 1 ปี โดยสามารถใช้ได้ในทุกไตรมาส เริ่มในวันที่ 21 ม.ค. 2560) โดยจะนำเสนอการออกวอร์แรนต์ในที่ประชุมวิสามัญประจำปีในวันที่ 12 ก.ย. 2560 โดยเราประมาณการเบื้องต้นว่าการใช้สิทธิวอร์แรนต์ท้งหมดจะทำให้กำไรสุทธิต่อหุ้นลดลง 18% ในปี 2561 (มาอยู่ที่ 2.80บาท ลดลง 11%) แต่ไม่มีผลกระทบกำไรสุทธิต่อหุ้นในปี 2560 (อยู่ที่ 3.13 บาท เพิ่มขึ้น 10%)


คำแนะนำ

ในทางทฤษฎี วอร์แรนต์จะไม่ส่งผลกระทบต่อความมั่งคั่งของผู้ถือหุ้นในระยะยาว แต่เรามองว่านักลงทุนอาจจะไม่ชอบต่อการที่บริษัทไม่จ่ายเงินปันผลสำหรับผลประกอบการปี 2560 และการปรับตัวลดลงของกำไรสุทธิต่อหุ้นในปี 2561 อย่างไรก็ตามเรามองว่าราคาหุ้นมีความเป็ฯไปได้จะฟื้นตัวก่อนการขึ้นเครื่องหมาย XW ในวันที่ 18 ก.ย. 2560 เนื่องจากประมาณการมูลค่า SPALI-W4 ที่อย่างน้อย 17-18 บาทต่อหุ้นหรือ 3.4-3.6 ต่อหุ้นสำหรับผู้ถือหุ้นในปัจจุบัน นั้นนับมีมูลค่าที่น่าสนใจ ทั้งนี้เรา ยังคงประมาณการราคาเป้าหมาย ณ สิ้นปี 2560 ที่ 29 บาท อ้างอิงจาก PER ที่ 9.5 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยปี 2549-2559 อยู่ที่ 1 ส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐาน อย่างไรก็ตามจากการคำนวณเบื้องต้นของเราถึงกำไรสุทธิต่อหุ้นของปี 2561 จะปรับตัวลดลง เป็น 2.80 บาทนั้น คาดจะส่งผลกระทบต่อราคาเป้าหมายปี 2561 ที่อยู่ในช่วง 25-26 บาทต่อหุ้น