BR - ซื้อ

ประเด็นการลงทุน

นอกเหนือจากธุรกิจเดิมที่ BR ทำมาอย่างยาวนาน บริษัทกำลังก้าวเข้าสู่ธุรกิจใหม่ที่จะสามารถสร้างมูลค่าเพิ่มต่อยอดจากปัจจุบัน ไม่ว่าจะเป็นผลิตภัณฑ์อาหารพร้อมทานหรืออาหารพร้อมปรุง อัตรากำไรขั้นต้นจะขยายตัวได้ดีขึ้นหากโรงงานใหม่สำหรับการแปรรูปที่ปทุมธานี (เปิดดำเนินการในเดือนก.ค.) มีกำลังการผลิตที่เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง สำหรับธุรกิจหลัก แนวโน้มกำไรคาดปรับตัวเพิ่มขึ้นได้อย่างแข็งแกร่งในช่วง 3 ไตรมาสที่เหลือของปีนี้เนื่องจากการดำเนินงานที่ประเทศเนเธอร์แลนด์กลับมาเดินกำลังการผลิตเต็มที่ เรามองว่ากำไรหลักในระยะยาวของ BR ยังคงแข็งแกร่งอยู่ที่ 22% CAGR ในระหว่างปี 2559-2562 แม้ว่าเราจะมีการปรับประมาณการกำไรปี 2560-2561 ลงเนื่องจาก ค่าใช้จ่ายในการขายและ
บริหารที่สูงอันเป็นผลมาจากค่าที่ปรึกษาทางการเงินสำหรับดีลต่างๆในการขยายธุรกิจ เรามีการปรับราคาเป้าหมายไป ณ สิ้นปี 2561 ที่ราคาเป้าหมายใหม่ 8.30 บาท เพื่อสะท้อนผลกระทบของโรงงานใหม่เต็มปี

ไตรมาส 2/60 - ท้องฟ้าสดใส

กำไรในไตรมาสที่ 2/60 ของ BR คาดฟื้นตัว QoQ และ YoY เนื่องจากได้รับผลกระทบเชิงบวกเต็มที่จากการที่ VSE ซึ่งเป็นคู่แข่งหลักในเนเธอร์แลนด์ปิดกิจการลงในช่วงปลายปีที่แล้ว จากการประมาณการเบื้องต้นของเราคาดว่า กำไรหลักจะอยู่ที่ 110 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 72% YoY และ 31% QoQ เราคาดว่าการดำเนินงานในเนเธอร์แลนด์จะกลับมารันเต็มกำลังการผลิตหลังจากหยุดการผลิตไปบางส่วนจากการแพร่ระบาดของไข้หวัดนกในไตรมาส 1/60 และเรายังมองว่าการแพร่ระบาดของไข้หวัดนกในยุโรปน่าจะส่งผลบวกทางอ้อมต่อ BR เนื่องจากคู่แข่งได้รับผลกระทบมากกว่า BR ทำให้อุปทานในระยะสั้นหายไปบางส่วน หนุนให้บริษัทมีอำนาจต่อรองราคาขายมากขึ้น (เพิ่มขึ้น 3-5%) และปริมาณขายเพิ่มขึ้นทดแทนอุปทานจากคู่แข่งที่หายไป

ทนเจ็บตอนนี้ เพื่อสิ่งที่ดีกว่าในภายภาคหน้า

ตั้งแต่ต้นไตรมาสที่ 2/60 จนถึงปัจจุบัน BR ได้ประกาศดีลหลายดีล รวมไปถึงการร่วมทุน กับ Man Food Holding (Chefman), PT Rumah Bebek Bergizi (อินโดนีเซีย), และ Asia Pacific International Trading Joint Stock (เวียดนาม) ดีลข้างต้นจะช่วยสนับสนุนการเติบโตของบริษัทในอนาคต แต่ในระยะสั้นจะมีภาระจากค่าใช้จ่ายด้านที่ปรึกษาที่เพิ่มสูงขึ้น ดังนั้นเรามีการปรับประมาณการกำไรหลักลง 9% สำหรับทั้งปี 2560 และ 2561 เป็น 441 ล้านบาท และ 507 ล้านบาทตามลำดับ เพื่อที่จะสะท้อนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่เกี่ยวข้องกับดีลต่างๆ และต้นทุนการตั้งโรงงานใหม่

โอกาสเพิ่มกำไรในอนาคตจากโรงงานใหม่เปิดกว้าง

เนื่องจากโรงงานใหม่สำหรับผลิตภัณฑ์เพิ่มมูลค่าของ BR (เช่น การทำเนื้อเป็ดขึ้นรูป หรืออาหารพร้อมปรุง/ทาน) จะเริ่มดำเนินงานในเดือน ก.ค. เรามีการทำโมเดลการวิเคราะห์ Sensitivity อิงตามอัตราการใช้กำลังการผลิตของโรงงานใหม่ที่ค่าต่างๆ ในช่วง 0-50% สำหรับปี 2560 และ 0-80% ในปี 2561 (ดูตารางที่ 5) สำหรับพื้นฐาน (Base case) เราประเมินอัตราการใช้กำลังการผลิตในครึ่งหลังปี 2560 และปี 2561 ที่ 12% ซึ่งอิงตามคำสั่งซื้อในมือที่มีอยู่แล้ว ณ ตอนนี้ สำหรับกรณีดีที่สุด (Best case) เราประเมินอัตราการใช้กำลังการผลิตที่ 50% ในครึ่งหลังปีนี้ และ 80% สำหรับปี 2561 ซึ่งจะมีอัพไซด์ต่อประมาณการกำไรหลักปัจจุบันของเราที่ 2.3% สำหรับปี 2560 และ 9.7% สำหรับปี 2561 ในทางตรงข้าม หากบริษัทไม่สามารถรุกเข้าไปในตลาดใหม่นี้ได้เลย (อัตราการใช้กำลังการผลิตเท่ากับศูนย์) จะมีความเสี่ยงต่อประมาณการกำไรหลักในตอนนี้ของเราที่ 4.2% สำหรับปี
2560 และ 7.3% สำหรับปี 2561 โดยรวมแล้วเราประเมินว่าการเปิดโรงงานใหม่มีความเสี่ยงเชิงลบจำกัด ในขณะที่อัพไซด์เปิดกว้าง