BH - ซื้อ

ประเด็นการลงทุน

แม้เราคาดว่ารายได้ทางการแพทย์จะไม่เติบโตอย่างหวือหวาจากสินทรัพย์ใหม่ ๆ แต่นักลงทุนสามารถไว้วางใจได้ว่าบริษัทจะสามรถรักษาตำแหน่งผู้ดำเนินงานได้อย่างมีประสิทธิภาพที่สุดในกลุ่มโรงพยาบาลได้ โดยโรงพยาบาลยังคงกลยุทธ์พัฒนาความสามารถการรักษาโรคเฉพาะทางอย่างต่อเนื่อง ในขณะที่หากอุปสงค์การแพทย์กลับมาเติบโตอย่างมีนัยสำคํญอีกครั้งนั้นบริษัทก็พร้อมที่จะรับมือเนื่องจากยังมีพื้นที่สำรอง เพื่อให้บริการในระยะยาวอีกด้วย โดยเราคาดว่า BH มีอัตราผลตอบแทนต่อส่วนของผู้ถือหุ้นสูงที่สุดในกลุ่มที่ 26% สำหรับปี 2560 โดยเทียบกับค่าเฉลี่ยกลุ่มที่อยู่เพียง 15% ที่สำคัญ BH เป็นหุ้นที่ซื้อขายที่ระดับมูลค่าต่ำที่สุดในกลุ่มโรงพยาบาล โดยถูกซื้อขายที่ PER ปี 2560 ที่ 33.7 เท่า (ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยโรงพยาบาลโลกซึ่งอยู่ที่ 36.1 เท่า) สำหรับระยะกลางถึงระยะยาว สิ่งที่จะพลิกเกมส์ทำให้ BH กลับมามีความน่าสนใจอย่างมีนัยสำคัญในสายตานักลงทุนนั่นคือหากแนวโน้มเงินเฟ้อเป็นขาขึ้นอย่างจริงจัง ซึ่งจะทำให้เกิดกลยุทธ์การลงทุนเพื่อป้องกันความเสี่ยงเงินเฟ้อ (inflation hedging) โดย BH นั้นเหมาะแก่การลงทุนในกลยุทธ์ดังกล่าว เนื่องจากมีความสามารถในการปรับราคาและป้องกันความเสี่ยงเงินเฟ้อขา ขึ้นได้ดีที่สุดในกลุ่มโรงพยาบาล ทำให้เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” โดย ประเมินราคาเป้าหมายด้วยวิธีการคิดลดกระแสเงินสดปี 2560 ที่ 212 บาท (ปรับลดจาก 250 บาท เพื่อสะท้อนการปรับประมาณการกำไรลง) บนสมมติฐาน WACC อยู่ที่ 7% และ terminal growth rate ที่ 2%

คาดกำไรเติบโตในอัตราที่ลดลง

เราได้ปรับประมาณการกำไรหลักลง 5% ในปี 2560 และ 8% ในปี 2561 เนื่องจากเราปรับลดประมาณการรายได้การแพทย์ลง 8% ในปี 2560 และ 10% ในปี 2561 เพื่อสะท้อนจำนวนผู้ป่วยที่เข้ารักษาที่ชะลอตัว โดยเรา มองว่าจำนวนผู้ป่วยจะยังไม่มีแนวโน้มฟื้นตัวอย่างมีนัยสำคัญในระยะสั้น หลังจากที่จำนวนผู้ป่วยนอกทั้งปี 2559 ลดลง 2.4% YoY และจำนวนผู้ป่วยในลดลง 4% ในปี 2559 อย่างไรก็ตามเรายังคงมุมมองต่ออัตรากำไรหลักของ BH จะดีที่สุดในกลุ่มที่ 20.7% ในปี 2560 และ 21.5% ในปี 2561 ประมาณการใหม่ของเราชี้ว่าบริษัทจะมีกำไรหลักเติบโต 7% ในปี 2560 หนุนจากรายรายได้การแพทย์เติบโต 4% (หนุนโดยอัตราค่ารักษาต่อหัวที่สูงขึ้น) และอัตรากำไรหลักเติบโต 0.5% โดยในระยะสั้นเรา คาดผลกำไรหลักไตรมาส 1/60 จะเพียงทรงตัว YoY เนื่องจากมีฐานสูง ทำสถิติสูงสุดใหม่ในไตรมาส 1/59 และกำไรไตรมาส 2/60 จะเป็นจุดต่ำสุดของปีเนื่องจากเป็นช่วงโลว์ซีซั่น

บริการเหนือระดับมาพร้อมกับผู้นำด้านราคาในกลุ่ม

ในปี 2560 นั้น BH เน้นกลยทธ์ลงทุนในด้านเทคโนโลยีระดับสูง การเชื่อมโยง ปรับปรุงนวัติกรรม ระบบสารสนเทศให้เหนือชั้น และความสามารถในการรักษาโรรคเฉพาะทาง ซึ่งจะเป็นปัจจัยหนุนคุณภาพการบริการที่ทำให้ BH สามารถรักษาความเป็นผู้นำด้านราคา การปรับราคา การรักษาโรคที่มีความรุนแรงรอง ที่สะท้อนคุณภาพและบริการเหนือระดับแก่ผู้ป่วยระดับบนได้อย่างดีที่สุดในกลุ่ม โดยล่าสุด BH ได้เพิ่มนวัติกรรมการรักษาด้านระบบประสาทและสมองในช่วงปลายปี 2559 และในครึ่งหลังปี 2560 บริษัทเตรียมเปิดพื้นที่บริเวณตึก BI Tower เพื่อเพิ่มพื้นที่หน่วยงานบริการสนับสนุน ห้องปฏิบัติการและการค้นคว้าและวิจัย นอกจากนี้กลยุทธ์สำคัญอีกหนึ่งประการในปี 2560 นั้น บริษัทมีแผนสร้างความแตกต่างเหนือระดับจากกลุ่มทั้งด้านบุคลาการทางการแพทย์ หมอ, พยาบาล, ห้องปฏฺบัติการ, และการรับรองคุณภาพจาทั่วโลกเป็นกลยุทธ์หนุนการเติบโตเป็นสำคัญ

มุ่งเพิ่มผู้ป่วยจากโอกาสในประเทศทางตะวันออกกลาง และประเทศกลุ่มอาเซียน

รายได้ 64% ของบริษัทมาจากผู้ป่วยต่างชาติ ทำให้ในปี 2560 และกลยุทธ์ในระยะยาวนั้น BH จะใช้ข้อได้ปรียบที่มีด้านความสัมพันธ์อันแน่นแฟ้นกับประเทศฝั่งตะวันออกกลางมาเป็นเวลานาน และการได้รับการยอมรับจากผู้ป่วยจากตะวันออกกลาง เพื่อเพิ่มกลุ่มลูกค้าในตลาดใหม่ ๆ โดยเฉพาะประเทศโอมาน, คูเวท, กาต้า, และซาอุดิอาราเบีย นอกจากนี้บริษัทยังมุ่งเน้นขยายฐานผู้ป่วยไปยังประเทศ กลุ่มอาเซียน (โดยเฉพาะลูกค้าชาวพม่าและกัมพูชา) โดยมุ่งเน้นการส่งตัวผู้ป่วยมารักษาในกรุงเทพ ซึ่งยังสามารถเติบโตแข็งแกร่งต่อเนื่อง

มีที่ดินในมือรอการพัฒนาพื้นที่ให้บริการเพื่อรองรับการเติบโตในระยะยาว

BH มีที่ดินในมือบนทำเลที่ดีเยี่ยมเพียงพอเพื่อรองรับการเติบโตระยะยาว โดยมีสองทำเลใกล้เคียงกับสถานที่ตั้งของโรงพบาบาลในปัจจุบัน ได้แก่ที่ดินที่ติดกับโรงพยาบาล 1 แปลง และที่ดินในสุขุมวิท ซอย 1 และอีกหนึ่งแห่งตั้งอยู่บนถนนเพชรบุรีตัดใหม่ โดยที่ดิน 2 แปง ที่ติดกับโรงพยาบาลปัจจุบันนั้น สามารถเพิ่มพื้นที่การให้บริการผู้ป่วยนอกได้อีกประมาณ 33,500 ตารางเมตร และโครงการบนถนน เพชรบุรี-ตึกโรงพยาบาลแห่งใหม่สามารถมีพื้นที่ก่อสร้างได้ถึง 78,233 ตารางเมตร หากแต่บริษัทยังไม่มีนโยบายสร้างโรงพยาบาลใหม่บนถนนเพชรบุรีตัดใหม่ดังกล่าวจนกว่าจะมั่นใจถึงอุปสงค์ที่เติบโตล้นหลามอย่างมีนัยสำคัญ ทั้งนี้ BH มีฐานะทางการเงินที่แข็งแกร่งมาก โดยมีสถานะเงินสดสุทธิ ต่อเนื่องกันเป็นเวลาหลายปี ซึ่งจะเป็นปัจจัยสนับสนุนที่สำคัญหากบริษัทจำเป็นต้องลงทุนขยายพื้นที่ให้บริการเพื่อเพิ่มอัตราการเติบโตของรายได้แบบมากกว่าปกติในอีก 5 ปีข้างหน้า โดยไม่ต้องเพิ่มทุน