SPRC - ซื้อ

กำไรเกินคาด

SPRC รายงานกำไรสุทธิไตรมาส 1/59 ที่ 1,703 ล้านบาท ลดลง 35 %YoY และ 8 % QoQ หากไม่รวมการขาดทุนจากสต็อกน้ำมัน 922 ล้านบาทและกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน 267 ล้านบาท กำไรหลักไตรมาส 1/59 จะอยู่ที่ 2,358 ล้านบาท ลดลง 35 % YoY และ 38 % QoQ ผลประกอบการมากกว่าการประมาณการของเรา เนื่องจากค่าการกลั่นตลาดรวมสูงกว่าคาด, การขาดทุนจากสต็อกน้ำมันที่ต่ำกว่าคาดและกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนที่สูงกว่าคาด

ประเด็นหลักจากผลประกอบการ

ปัจจัยเบื้องหลังการหดตัวของกำไรหลักมีดังนี้ 1 ) การอ่อนตัวลงของค่าการกลั่นตลาดรวม ( YoY และ QoQ) และ 2) ปริมาณน้ำมันดิบเข้ากลั่นลดลง QoQ ค่าการกลั่นตลาดรวมลดลง 30 % ทั้ง YoY และ QoQ มาอยู่ที่ 8.3 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรล เนื่องจากส่วนต่างราคาก๊าซโซลีนลดลงจากโลว์ซีซั่นของอุปสงค์, ส่วนต่างราคานำมันดีเซลลดลงจากอุปทานที่ล้นตลาดและพรีเมี่ยมของต้นทุนน้ำมันดิบปรับตัวสูงขึ้น ในขณะที่อัตราการใช้กำลังการกลั่นยังทรงตัว YoY 163 KBD แต่ลดลง 2 % QoQ

แนวโน้ม

ค่าการกลั่นอ้างอิงตลาดสิงคโปร์เฉลี่ยตั้งแต่ต้นไตรมาส 2/59 จนถึงปัจจุบันลดลง 29% YoY และ 26% QoQ มาอยู่ที่ 5.8 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรล เนื่องจากการลดลงของส่วนต่างราคาน้ำมันสำเร็จรูปทุกผลิตภัณฑ์ จากตัวเลขดังกล่าว แบบจำลองของเราบ่งชี้ว่าค่าการกลั่นตลาดรวมของ SPRC ในไตรมาส 2/59 จะลดลงประมาณ 2 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรล ดังนั้น

กำไรหลักคาดว่าจะลดลงทั้ง YoY และ QoQ ในไตรมาส 2/59

จากต้นไตรมาส 2/59 จนถึงวันนี้ส่วนต่างราคาก๊าซโซลีนอาจไม่เป็นไปตามคาดการณ์ของตลาด อย่างไรก็ตามจากการศึกษาของเราพบว่าส่วนต่างราคาก๊าซโซลีนในเดือนเมษายนเป็นไปในรูปแบบเดียวกับปีที่ผ่านมา โดยในปี 2558 ส่วนต่างราคาก๊าซโซลีนลดลง MoM ในเดือนเมษายน แต่กลับปรับตัวสูงขึ้นในเดือนพฤษภาคมถึงมิถุนายน หนุนโดยฤดูกาลขับขี่ในประเทศสหรัฐอเมริกาและช่วงรอมฎอนที่กำลังใกล้เข้ามา รวมทั้งการปิดซ่อมบำรุงโรงกลั่น หากเหตุการณ์ยังคงเป็นเหมือนเดิม ส่วนต่างราคาก๊าซโซลีนคาดว่าจะสูงขึ้นในเดือนถัดๆไป และจะส่งผลให้เกิดการอัพไซด์ต่อกำไรในไตรมาสที่ 2/59

สิ่งที่เปลี่ยนแปลง

แม้ว่ากำไรหลักในช่วงสามเดือนแรกของปี 2559 จะคิดเป็น 30 % ของประมาณการกำไรสุทธิปี 2559 ของเราที่ 7,929 ล้านบาท เรายังคงประมาณการไว้ตามเดิมเนื่องจากเราคาดว่าผลกำไรหลักไตรมาส 2/59 จะอ่อนตัว QoQ


คำแนะนำ

SPRC ยังคงเป็นหุ้นที่เราชื่นชอบมากที่สุดในกลุ่มโรงกลั่น เนื่องจาก 1) เป็นหุ้นที่ได้ประโยชนฺสูงสุดจากการเพิ่มขึ้นของส่วนต่างราคาน้ำมันก๊าซโซลีน, 2) ค่าการกลั่นส่วนเพิ่มจากการใช้น้ำมันดิบในประเทศ, 3) อัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลที่สูงที่สุดในกลุ่มโรงกลั่นอาเซียน และ 4) มูลค่าหุ้นที่น่าสนใจ ปัจจุบัน SPRC ซื้อขายกันที่ค่า PER สิ้นปี 2559 ที่ 6.2 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยภูมิภาคที่ 9.7 เท่าและค่าเฉลี่ยกลุ่มโรงกลั่นไทยที่ 7.7 เท่า นอกจากนี้มูลค่าหุ้นในปัจจุบันสะท้อนอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลปี 2559 ที่ 8.1% สูงกว่าค่าเฉลี่ยของภูมิภาคที่ 3.7% และสูงกว่าค่าเฉลี่ยของกลุ่มโรงกลั่นไทยที่ 4.4% เรามองว่ายังมีอัพไซด์ต่อประมาณการกำไรปี 2559 หากส่วนต่างราค้ำมันเบนซินสูงกว่าที่เราคาดที่ 16 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรล (ส่วนต่างราคา YTD อยู่ที่ 17.9 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรล) รวมทั้งมีอัพไซด์ต่อการจ่ายเงินปันผลที่อาจสูงกว่านโยบายที่ 50% เนื่องจากบริษัทยังไม่มี CAPEX ในช่วง 1-2 ปีข้างหน้า