PTTEP - ถือ

ประเด็นการลงทุน

แม้ว่าความกังวลต่อผลขาดทุนจากการด้อยค่าสินทรัพย์ของ PTTEP เรามองว่าราคาหุ้นปัจจุบันที่ซื้อขายที่มูลค่าทางบัญชีเพียง 0.7 เท่า ได้สะท้อนปัจจัยนี้ไปบางส่วนแล้ว โดยเราเลือกที่จะรอดูความชัดเจนของขนาดการตั้งด้อยค่า ซึ่งยังมีความไม่แน่นอนอยู่มาก (ซึ่งคาดว่าบริษัทจะตั้งฯ ในไตรมาส 3/58) ผลประกอบการหลังจากการตั้งด้อยค่ามีแนวโน้มปรับตัวดีขึ้น และผลกระทบจากค่าใช้จ่ายพิเศษครั้งเดียวอื่นๆมีแนวโน้มลดลง อย่างไรก็ตามเรายังไม่มั่นใจว่าการเข้าซื้อจะเป็นสิ่งที่เหมาะสมในช่วงนี้ เนื่องจากแนวโน้มกำไรที่ต่ำกว่าปรกติและค่า PE ที่ค่อนข้างสูง (ถึงแม้ว่ามองในแง่ของ DCF จะน่าสนใจก็ตาม) ไม่น่าดึงดูดนักลงทุนในช่วงนี้ เรายังคงเลือก PTT เมื่อเทียบกับ PTTEP ในกลุ่มต้นน้ำของเรา

การขาดทุนจากค่าเงินบาทที่อ่อนตัวตอกย้ำกำไรไตรมาส 3/58 ที่ลดลง

กำไรไตรมาส 3/58 (ซึ่งจะประกาศในวันที่ 22 ต.ค.) มีแนวโน้มต่ำกว่าคาดไว้เดิม เนื่องจากมีผลขาดทุนเพิ่มเติมจากรายการอัตราแลกเปลี่ยน รวมทั้งค่าใช้จ่ายภาษีที่เพิ่มขึ้นจากค่าเงินบาทที่อ่อนตัวเมื่อเทียบกับดอลลาร์ มูลค่ารวมทั้งหมดที่ 240 ล้านเหรียญ ซึ่งผลขาดทุนจำนวนมากนี้มีน้ำหนักมากกว่ากำไรจากการป้องกันความเสี่ยงมูลค่า 100 ล้านเหรียญ จากเหตุการณ์ข้างต้น เราจึงปรับประมาณการกำไรไตรมาส 3/58 มาอยู่ที่ 113 ล้านบาท (จาก 4 พันล้านบาทก่อนหน้านี้) และลดลงจากกำไรสุทธิจำนวน 1.3 พันล้านบาทในไตรมาส 2/58 ส่วนด้านการดำเนินงาน กำไรหลักมีแนวโน้มอ่อนตัวลง QoQ เช่นเดียวกัน จากราคาขายเฉลี่ยที่ปรับตัวลง (-6% QoQ) และการตัดค่าใช้จ่ายในการขุดหลุมสำรวจหลุมแห้งมูลค่าสูง (มูลค่า 70 ล้านเหรียญเมื่อเทียบกับ 28 ล้านเหรียญในไตรมาส 2/58) อย่างไรก็ตามแหล่งก๊าซในประเทศพม่าที่กลับเข้ามาดำเนินการอีกครั้งจะช่วยหนุนยอดขายขึ้น 2% QoQ (ดูข้อมูลเพิ่มเติมที่ Figures 1 และ 2)

…คาดไตรมาส 4/58 ดีดตัวกลับมาดี

ผลประกอบการไตรมาส 3/58 จะเป็นจุดต่ำสุดของปี โดยเรามองว่ากำไรจะปรับตัวดีขึ้นในไตรมาส 4/58 เนื่องจาก: 1) ค่าใช้จ่ายรายการพิเศษครั้งเดียว อย่างเช่น ค่าใช้จ่ายภาษีที่ปรับตัวสูงขึ้นมากเนื่องจากค่าเงินบาทที่อ่อนตัว จะมีผลกระทบต่อผลประกอบการน้อยกว่าในไตรมาส 2-3/58 ทั้งนี้จากค่าเงินบาทที่อ่อนตัวลงมาก ณ สิ้นเดือน ก.ย. เรามองว่าค่าเงินบาทที่ทรงตัวขึ้น (จนถึงปลายปี) จะช่วยลดหย่อนภาระภาษีได้บ้าง 2) ผลประโยชน์จากค่าเงินบาทที่อ่อนตัวจะส่งผลบวกต่อผลประกอบการในไตรมาส 4/58 แม้ว่าราคาก๊าซอาจจะปรับลดลงในรูปเงินดอลล่าร์สหรัฐ ไปอยู่ที่ 6.5 เหรียญต่อ mmbtu จาก 7.2 เหรียญต่อ mmbtu แต่ผลกระทบในสกุลเงินบาทมีไม่มากนัก หากเทียบกับค่าเงินบาทที่อ่อนตัวลง 10% จากการปรับราคาก๊าซในเดือนเม.ย. เป็นต้นมา และ 3) การตัดค่าใช้จ่ายสำหรับหลุมแห้งมีแนวโน้มน้อยลง เนื่องจากหลุมแห้งส่วนใหญ่ได้บันทึกลงในงบไตรมาส 3/58 เรียบร้อยแล้ว

ปรับลดประมาณการ-การด้อยค่าของสินทรัพย์ยังคงเป็นดาวน์ไซด์ต่อประมาณการ

ภาระภาษีจ่ายที่เพิ่มขึ้นจากการอ่อนค่าของเงินบาทใน 9 เดือนแรกของปี 2558 ส่งผลให้เราปรับลดกำไรสุทธิปี 2558 ลง 29% มาอยู่ที่ 12,188 ล้านบาท ซึ่งต่ำกว่าที่ตลาดคาดไว้ 40% โดยปรับลดประมาณการบนสมมติฐานเชิงอนุรักษ์นิยมด้วย ราคาน้ำมันดิบเบรนท์อยู่ที่ 48 เหรียญดอลลาร์ต่อบาร์เรลในไตรมาส 4/58 ทั้งนี้เรายังไม่ได้รวมการขาดทุนจากการด้อยค่าของสินทรัพย์ในประมาณการของเราเนื่องจากตัวเลขยังคงมีความผันผวนอยู่มาก

บริษัทมีความเป็นไปได้ที่จะตั้งการด้อยค่าของสินทรัพย์ ทั้งที่ดำเนินการแล้ว และกำลังพัฒนาอยู่ การตั้งด้อยค่าฯ สำหรับสินทรัพย์ที่ดำเนินการ โดยเฉพาะ Montara น่าจะมีมูลค่าน้อยกว่าในไตรมาส 4/57 ที่ 400 ล้านเหรียญดอลลาร์ อย่างไรก็ตาม การด้อยค่าของสินทรัพย์ที่กำลังพัฒนา อาทิเช่นโครงการโมซัมบิก ยังมีความไม่ชัดเจนอยู่มาก แม้ว่าปัจจัยลบต่อมูลค่าโครงการคือราคา LNG ที่ลดลงจากสมมติฐานเดิมของบริษัทฯ แต่ปัจจัยบวก อาทิเช่น ปริมาณสำรองที่เพิ่มขึ้นกว่า 4 เท่าตัว นับจากวันที่เข้าซื้อหุ้นจนถึงปัจจุบัน และความเป็นไปได้ของการลดต้นทุนในการพัฒนาแหล่งของบริษัท น่าจะช่วยลดผลกระทบของการด้อยค่าของมูลค่าโครงการ ดังนั้น เรายังคงประมาณการว่า ในกรณีที่เลวร้ายที่สุดบริษัทน่าจะขาดทุนราว 1 พันล้านเหรียญดอลลาร์