WHA - ซื้อ

ประเด็นการลงทุน

หลังจากกการเทขายหุ้นของ WHA ครั้งล่าสุดเมื่อตลาดมีการปรับตัวลงในรอบที่ผ่านมา ส่งผลให้WHAโดนoversold เรามองว่านักลงทุนมีความกังวลจากการกู้เพื่อไปซื้อกิจการของ HEMRAJ มากเกินไป หลังจากที่กลยุทธ์ในการลดหนี้สินของกิจการเริ่มประสบความสำเร็จและมีความชัดเจนมากขึ้น การลดค่าใช่จ่ายดอกเบี้ยและการควบรวมงบจะส่งผลให้ ผลประกอบการของบริษัทคาดเติบโตเฉลี่ย 202% ในช่วง 2558-2560 ประกอบกับมูลค่าหุ้นที่ค่อนข้างถูก กระตุ้นให้เราปรับคำแนะนำเป็น ซื้อ จาก ถือ โดยราคาเป้าหมายประมาณการปี 2559 อยู่ที่ 4 บาท สะท้อนแค่เพียงกำไรสุทธิส่วนเพิ่มจาก HEMRAJ และดอกเบี้ยจ่ายที่ลดลงจากกระบวนการคืนหนี้แล้วยังไม่ได้รวมกิจการใหม่ๆเข้ามา ในขณะที่หากอ้างอิงจากค่า PER ที่ 12.4 เท่า ปัจจุบัน WHA ซื้อขายกันอยู่ที่ค่า PER ที่ถูกที่สุดที่ 9.8 เท่า มากกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวของอุตสาหกรรมที่ 14.0 เท่าอยู่ 1 ส่วนเบี่ยงเบนมารตฐานและต่ำกว่าค่า PER ในระยะยาวของ HEMRAJ ที่ 16.0 เท่า

เงื่อนไขทางการเงินไม่ใช่เรื่องน่ากังวล...

จากการที่ WHABT จะ IPO ในช่วงปลายเดือน ต.ค. ความเสี่ยงที่ค้างมีอยู่เพียงอย่างเดียวต่อแผนการลดหนี้สินของ WHA คือ เงินจำนวน 7.8 พันล้านบาทจาก HREIT อย่างไรก็ตาม WHA น่าจะสามารถรักษาระดับอัตราส่วนหนี้สินที่มีภาระต่อทุนไว้ที่ 2.5 เท่าตามก่อนสิ้นปี 2558 แม้ว่าการ IPO จะล่าช้า ปัจจุบัน HEMRAJ มีเงินสดในมือถึง 2.7 พันล้านบาทและกระบวนการในการใช้สินธิวอแรนต์ WHA-W2 ประกอบกับรายได้สุทธิปี 2558 น่าจะเพียงพอที่จะลดอัตราส่วนหนี้สินที่มีภาระต่อทุนของบริษัทให้เหลือเพียง 2.3 เท่า จากการกู้ยืมเงินระหว่างบริษัทในเครือและกำไรสะสมที่สูงขึ้น

...การเติบโตของกำไรจนถึงปี 2560 ยังคงไม่เปลี่ยนแปลง

เราคาดกำไรสุทธิหลักของ WHA น่าจะเพิ่มขึ้นราวๆ 200% และ 72% YoY ปี 2558 และ 2559 ตามลำดับ จากการที่บริษัทลดอกเบี้ยจ่ายเงินกู้ที่ใช้เข้าไปซื้อ HEMRAJ และการเริ่มรับรู้รายได้ของ HEMRAJ ทั้งปี กำไรสุทธิหลักคาดเพิ่มขึ้น 61% ในปี 2560 จากการเติบโตของธุรกิจ ซึ่งะส่งผลให้อัตราการเติบโตเฉลี่ยตลอดช่วงปี 2558-2560 เพิ่มขึ้นอย่างก้าวกระโดดที่ 202%

โอกาสทางธุรกิจใหม่-อัพไซด์ต่อการประมาณการ

แม้ว่าโครงการศูนย์รวบรวมข้อมูลของหน่วยงานรัฐ (datacenter) จะเลื่อนไปหลังเดือนต.ค. 2558 หลังจากที่มีการปรับคณะรัฐมนตรี แต่โครงการนี้ยังคงเป็นโครงการที่มีความสำคัญเป็นอันดับแรกๆของรัฐบาล แต่เนื่องจากของเขตการดำเนินงานของ WHA นั้นยังไม่ชัดเจน เราจึงยังไม่รวมเอาประเด็นนี้ในการประมาณการ ในทำนองเดียวกัน ธุรกิจพลังงานทดแทนยังคงเป็นอัพไซด์ต่อการประมาณของเรา โดยประมาณการกำไรสุทธิหลักในปัจจุบันสะท้อนแค่ธุรกิจในปัจจุบันและดอกเบี้ยจ่ายที่ลดลงจากการดำเนินการลดภาระหนี้ในอีก 2 ปีข้างหน้า


ราคาสะท้อนอะไรบ้าง?

เราเชื่อว่า ราคาหุ้นของ WHA ในปัจจุบันนั้นถูกเกินไป เนื่องจากราคาเป้าหมายของเราที่ 4 บาท นั้นสะท้อนผลกระทบจาก EPS Dilution 18% จาก WHA-W1 (หุ้นใหม่ 1,314 หุ้น ราคาใช้สิทธิที่ 3.5 บาท) และ WHA-W2 (หุ้นใหม่ 1,168 หุ้น ราคาใช้สิทธิ 2.7 บาท) นอกจากนี้ อัตรากำไรที่ค่อนข้างแข็งแกร่งยังถูกสะท้อนไปในราคาเป้าหมายแล้วอีกด้วย โดยค่า EPS ปี 2559 นั้นอ้างอิงจากค่า PER ที่ 12.4 เท่า ต่ำกว่าค่า PER ในระยะยาวที่ 1.7 ส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐาน (standard deviation) และต่ำกว่าเฉลี่ยในระยะยาวของอุตสาหกรรมอยู่0.5 ส่วนบี่ยงเบนมาตรฐาน