นโยบายการเงิน ติดกระดุมผิดเม็ด?

คงมีคำถามไม่น้อยว่า กรอบนโยบายการเงินที่ใช้ “เป้าหมายเงินเฟ้อ” หรือ Inflation Targeting ยังมีความสำคัญอยู่หรือไม่ เพราะตลอด 3 ปีกว่าๆ ที่ผ่านมา “เงินเฟ้อทั่วไป” ซึ่ง กนง. ใช่เป็น “เป้าหมาย” ในการทำนโยบายการเงิน “ต่ำกว่าเป้า”(1-4%) มาต่อเนื่อง

การที่เงินเฟ้อต่ำกว่าเป้าหมาย โดยทฤษฎีแล้ว ควรต้อง “ลดดอกเบี้ย” เพื่อดูแลเงินเฟ้อให้กลับเข้าสู่กรอบเป้าหมาย แต่ที่ผ่านมา กนง. ไม่ได้ทำเช่นนั้น โดยให้เหตุผลว่า เงินเฟ้อที่ต่ำลงมาจากด้าน “ซัพพลาย” คือ ราคาพลังงานลดลง ไม่ได้เกิดจาก “ดีมานด์” หรือ กำลังซื้อที่อ่อนแอ

กนง. มองว่า การลดดอกเบี้ยในภาวการณ์แบบนี้ นอกจากประสิทธิผลที่ได้จะน้อยแล้ว ยังอาจนำมาซึ่งความเสี่ยงอื่นๆ โดยเฉพาะความเสี่ยงต่อเสถียรภาพระบบการเงิน ทำให้คนมีพฤติกรรมแสวงหาผลตอบแทนที่สูงขึ้น มองความเสี่ยงจากการลงทุนในสินทรัพย์ต่างๆ ต่ำกว่าความเป็นจริง

...ที่ผ่านมา กนง. จึงเลือก “คงดอกเบี้ย” ต่อเนื่อง แม้เงินเฟ้อจะต่ำกว่ากรอบเป้าหมาย

สถานการณ์ในปัจจุบัน เศรษฐกิจเริ่มฟื้นตัวชัดเจนขึ้น หลายประเทศทั่วโลกเริ่มปรับนโยบายการเงินเข้าสู่ภาวะสมดุล ด้วยการขึ้นดอกเบี้ยนโยบาย แต่ของไทย “สำนักวิจัยทางเศรษฐกิจ” ส่วนใหญ่ประเมินว่า การขึ้นดอกเบี้ยอย่างเร็วสุดคงเกิดขึ้นปลายปีนี้ บางสำนักมองยาวถึงกลางปีหน้า

สาเหตุเพราะเศรษฐกิจไทย แม้ “ฟื้นตัวชัดเจน” แต่เงินเฟ้อทั่วไปยังต่ำ โดยเพิ่งกลับเข้ากรอบล่างของเป้าหมายได้เพียง 3 เดือนเท่านั้น ที่สำคัญค่าเฉลี่ยเงินเฟ้อช่วง 6 เดือนแรกปี 2561 อยู่แค่เพียง 0.97% เป็นระดับที่ยังต่ำกว่ากรอบล่างของเป้าหมายเงินเฟ้อ

ขณะที่ ประมาณการเงินเฟ้อทั่วไปของ ธปท. ในปีนี้ก็อยู่เพียงแค่ 1.1% ส่วนปีหน้าอยู่ที่ 1.2% สูงกว่ากรอบล่างของเป้าหมายเพียงเล็กน้อยเท่านั้น ...ด้วยเหตุนี้ทำให้ หลายสำนักวิจัยประเมินว่า ความจำเป็นที่ กนง. จะปรับขึ้นดอกเบี้ยในเร็วๆ นี้ มีความเป็นไปได้น้อยมาก แม้ว่าเศรษฐกิจจะฟื้นตัวชัดเจนมากขึ้นก็ตาม

สถานการณ์เงินเฟ้อที่เป็นเช่นนี้ มีข้อสังเกตว่า “เป้าหมายเงินเฟ้อ” ปัจจุบันที่ 2.5% บวก-ลบ ไม่เกิน 1.5% หรือมีกรอบอยู่ที่ 1-4% ยังเป็นกรอบที่ “เหมาะสม” กับเศรษฐกิจและภาวการณ์เงินเฟ้อในปัจจุบันหรือไม่ เพราะเวลานี้ดูเหมือนว่า “พลวัตรเงินเฟ้อ” หรือ ปัจจัยที่มีผลต่อเงินเฟ้อในปัจจุบันเปลี่ยนแปลงไปจากอดีตพอสมควร

งานวิจัยหลายชิ้น บ่งชี้ว่า พลวัตรเงินเฟ้อ ปัจจุบัน ถูกแรงกดดันจากหลายด้าน ไม่ว่าจะเป็นราคาสินค้าอิเล็กทรอนิกส์ที่ถูกลง ตลอดจนเรื่องอีคอมเมิร์ซที่เข้ามา ทำให้คนเปรียบเทียบราคาสินค้าง่ายขึ้น การปรับราคาของผู้ขายจึงทำได้ยาก นอกจากนี้การนำเทคโนโลยีใหม่ๆ มาช่วยในภาคการผลิต ยังส่งผลต่อการจ้างงานที่ลดลง สิ่งเหล่านี้ล้วนมีผลต่อการเพิ่มขึ้นของเงินเฟ้อทั้งสิ้น

เมื่อปัจจัยที่มีผลต่อเงินเฟ้อเปลี่ยนไป คำถามสำคัญ คือ เป้าหมายเงินเฟ้อควรต้องเปลี่ยนตามด้วยหรือไม่ เพราะหากเป้าเงินเฟ้อ “ไม่สอดรับ” กับ “สภาพเศรษฐกิจ” โดยรวมแล้ว ย่อมมีผลต่อการทำนโยบายการเงินที่เหมาะสมด้วย

กรอบเงินเฟ้อจึงไม่ต่างจาก “กระดุมเม็ดแรก” หากกำหนดเป้าหมายที่ไม่สอดรับกับสภาพเงินเฟ้อและเศรษฐกิจที่แท้จริง การทำนโยบายการเงินก็คงบิดเบี้ยว เราจึงเห็นภาพ “ดอกเบี้ย” กับ “เศรษฐกิจ” ไม่ได้ไปทางเดียวกัน!