ดร.ปิยศักดิ์ มานะสันต์

"Global Vision" Piyasak.manason@gmail.com

21 พฤษภาคม 2561
4,095

ดอกเบี้ยจะเป็นขาขึ้น?

ประเด็นเรื่องดอกเบี้ยขาขึ้นพูดกันมานานมาก ตัวผู้เขียนเองก็พูดในต่างกรรมต่างวาระตั้งแต่ 5-6 ปีก่อน ว่าหากเศรษฐกิจโลกฟื้น ธนาคารกลางต่างๆ

ก็น่าจะหยุดการอัดฉีดสภาพคล่อง (QE) และดอกเบี้ยทั่วโลกก็จะเป็นขาขึ้น

ปัจจุบัน เกือบจะครบรอบ 10 ปีของวิกฤติเศรษฐกิจโลก ดอกเบี้ยทั่วโลกก็ยังต่ำ แม้ว่าสหรัฐจะขึ้นดอกเบี้ยบ้าง แต่ธนาคารกลางอื่นๆ ก็ยังอัดฉีดต่อเนื่อง (โดยเฉพาะในญี่ปุ่นและยุโรป) ส่วนของไทยนั้น ดอกเบี้ยนโยบายก็ใกล้เคียงกับจุดต่ำสุดในประวัติศาสตร์ ขณะที่ผลตอบแทนพันธบัตรระยะสั้นยิ่งต่ำกว่าดอกเบี้ยนโยบาย อันเป็นผลจากมาตรการ J-Curve (หรือการลดปริมาณพันธบัตรระยะสั้น เช่น 3-6 เดือน เพื่อกดให้ดอกเบี้ยพันธบัตรต่ำกว่าดอกเบี้ยนโยบาย) ของธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.)

แต่ภาพอาจเริ่มเปลี่ยนไปตั้งแต่ต้นปี ผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐปรับเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง ทั้งระยะสั้นและยาว ส่วนของไทย เริ่มเห็นสัญญาณดอกเบี้ยพันธบัตรระยะสั้นปรับเพิ่มขึ้น (หรือ J-Curve ปิด gap) โดยในปัจจุบันผลตอบแทนพันธบัตร 2 ปี กลับมาสูงกว่าดอกเบี้ยนโยบายอีกครั้ง ขณะที่ผลตอบแทนพันธบัตรระยะสั้นกว่านั้นก็ค่อยๆ กลับมาเพิ่มขึ้นอีกครั้ง

คำถามที่ต้องตอบให้ได้คือ 1.ดอกเบี้ยโลก (ทั้งดอกเบี้ยนโยบายและผลตอบแทนพันธบัตร) จะเป็นขาขึ้นแล้วหรือยัง 2.ดอกเบี้ยไทยจะเป็นขาขึ้นแล้วหรือไม่ และมีปัจจัยใดที่จะกำหนดดอกเบี้ยไทย และ 3.ต้นทุนทางการเงินของธุรกิจจะเพิ่มขึ้นแล้วหรือไม่

ในส่วนของดอกเบี้ยโลก ผู้เขียนเชื่อว่าดอกเบี้ยนโยบายจะค่อยๆ เป็นขาขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไป โดยในสหรัฐจะเห็นการขึ้นดอกเบี้ยอีก 2 ครั้งดังเช่นที่ธนาคารกลาง (Fed) คาดไว้ ส่วนหนึ่งเป็นเพราะเงินเฟ้อที่เริ่มเพิ่มขึ้นจากต้นทุนการผลิตที่สูงขึ้น แต่เศรษฐกิจยังมีความเสี่ยงทั้งจากหนี้ที่ยังสูง รวมถึงความเสี่ยงสงครามการค้า (Trade War) ทำให้ต้นทุนภาคการผลิตเพิ่มขึ้นแต่เศรษฐกิจชะลอตัว ทำให้ไม่สามารถขึ้นดอกเบี้ยมากกว่าเดิมได้มากนัก

ในส่วนของยุโรปและญี่ปุ่น น่าจะยังคงอัดฉีดตามที่ธนาคารกลางประกาศไว้ โดยยุโรปน่าจะอัดฉีดถึงไตรมาส 3 ปีนี้ ก่อนที่จะยุติลง ส่วนญี่ปุ่นน่าจะยังคงการอัดฉีดต่อเนื่อง เนื่องจากเงินเฟ้อยังอยู่ระดับต่ำกว่าเป้าหมาย

ภาพเหล่านี้จะทำให้ดอกเบี้ยพันธบัตรปรับเพิ่มขึ้น โดยในสหรัฐอาจเห็นผลตอบแทนพันธบัตรระยะสั้นและยาวขึ้นใกล้เคียงกัน (Parallel shift-up) จากระดับปัจจุบันเนื่องจาก Fed คงยังขึ้นดอกเบี้ยตามที่ประกาศ ขณะที่ผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวเป็นการสะท้อนภาพเศรษฐกิจและเงินเฟ้อ ในส่วนของยุโรปนั้นอาจเห็นการขึ้นของผลตอบแทนพันธบัตรหลังจากการยุติ QE ของยุโรปเมื่อเดือน ก.ย. ส่วนญี่ปุ่นดอกเบี้ยพันธบัตรคงต่ำไปอีกนาน

ที่มองว่าดอกเบี้ยพันธบัตรสหรัฐระยะสั้นจะขึ้นใกล้เคียงกับระยะยาวเป็นเพราะ 1.การฟื้นตัวของเศรษฐกิจยังไม่แข็งแกร่งมากดังคาด เงินเฟ้อเริ่มเร่งขึ้นบ้างแต่ก็ไม่แรงมาก 2.ความเสี่ยงต่างๆ เช่น สงครามการค้า และต้นทุนการผลิตที่สูงขึ้นน่าจะกระทบเศรษฐกิจมากกว่าเงินเฟ้อ 3.ถ้าดอกเบี้ยระยะยาวขึ้นมากจะกระทบต่อต้นทุนภาคธุรกิจ เพราะดอกเบี้ยหลายตัวอ้างอิงดอกเบี้ยพันธบัตรระยะยาวสหรัฐ เช่น ดอกเบี้ยเงินกู้ซื้อบ้าน เป็นต้น

ในส่วนของดอกเบี้ยไทย ผู้เขียนเชื่อว่าดอกเบี้ยพันธบัตรจะค่อยๆ ขึ้นในปีนี้ โดยดอกเบี้ย 6 เดือน อาจกลับไปใกล้ดอกเบี้ยนโยบาย ณ สิ้นปี ส่วน 3 เดือนอาจจะยังคงอยู่ในระดับต่ำกว่าดอกเบี้ยนโยบายทั้งปีนี้ ส่วนดอกเบี้ยระยะยาว (เช่น 10 ปี) อาจจะอยู่ในระดับใกล้เคียงปัจจุบัน โดยมี 3 ปัจจัยหลักที่จะกำหนดดอกเบี้ยพันธบัตรไทย คือ 1.ค่าเงิน 2.เศรษฐกิจและเงินเฟ้อ และ 3.นโยบาย ธปท.ที่กระทบต่อภาวะ J-Curve

ในส่วนของค่าเงิน ผู้เขียนเชื่อว่าค่าเงินบาทจะยังมีแนวโน้มแข็งค่ากว่าปัจจุบันได้ แม้ว่าอัตราการแข็งค่าจะต่ำกว่าปีที่แล้ว (ปีที่แล้วแข็งค่า 10% ปีนี้แข็งค่า 2.6% ตั้งแต่สิ้นปีก่อน) โดยสาเหตุที่อ่อนค่าลงในช่วงนี้เกิดจาก 1.ดอลลาร์แข็งค่าขึ้นจากความเสี่ยงต่างๆ เช่น สงครามการค้าที่ดูเหมือนบรรเทาลง 2.ช่วงปัจจุบันเป็นช่วงที่บริษัทต่างชาติในไทยโอนกำไรกลับบ้าน 3.ดอกเบี้ยในสหรัฐเริ่มปรับเพิ่มขึ้น ปัจจัยทั้งหมดเป็นปัจจัยชั่วคราวและพร้อมจะย้อนกลับได้ในระยะต่อไป ขณะที่เชื่อว่าการเกินดุลบัญชีเดินสะพัดไทยที่เป็นปัจจัยพื้นฐานจะยังทำให้บาทแข็งค่าต่อเนื่อง แม้ว่าจะลดระดับการแข็งค่าลงบ้างจากปีก่อนๆ

ในส่วนของเศรษฐกิจและเงินเฟ้อนั้น เชื่อว่าเศรษฐกิจไทยยังคงเป็นเศรษฐกิจแบบ 2-Speed คือภาคส่งออกและท่องเที่ยวดี แต่ภาคในประเทศยังแย่ ซึ่งตัวเลขเศรษฐกิจรายเดือน ธปท. ล่าสุดก็บ่งชี้เช่นนั้น

ขณะที่เงินเฟ้อนั้นแม้ว่าล่าสุดจะกลับมาบ้าง (สูงสุดในรอบ 14 เดือน) แต่ก็ยังต่ำมาก (1.1%) และปัจจัยที่ทำให้เงินเฟ้อขึ้นก็เป็นปัจจัยชั่วคราว (น้ำมันและอาหารสด) ดังนั้น โอกาสที่เงินเฟ้อไทยจะเพิ่มขึ้นมากจน ธปท.ต้องขึ้นดอกเบี้ยนโยบายในปีนี้ก็ยังยาก

เมื่อเศรษฐกิจไทยยังซึมเซาและฟื้นช้ากว่าสหรัฐ บาทยังคงแข็งค่าแม้ว่าจะลดระดับการแข็งค่าลง ทำให้ ธปท.น่าจะยังคงดอกเบี้ยต่ำ แต่ก็น่าจะค่อยๆ ปรับเพิ่มการออกพันธบัตรให้กลับสู่ระดับปกติ (ออกพันธบัตร 3 และ 6 เดือนที่ 4 หมื่นล้านบาทต่อสัปดาห์ จาก 3.5 หมื่นล้านบาทต่อสัปดาห์ในปัจจุบัน) โดยอาจปรับขึ้นเข้ามาสู่ระดับปกติในช่วงก่อนไตรมาส 3 ซึ่งการยุติมาตรการดังกล่าวเป็นเพียงการทำให้ผลตอบแทนพันธบัตรกลับมาสู่ระดับปกติ

ส่วนการที่ดอกเบี้ยในตลาดการเงินค่อยๆ ปรับขึ้นครั้งนี้ จะมีผลทำให้ต้นทุนทางการเงินของธุรกิจเพิ่มขึ้นหรือไม่นั้น ผู้เขียนเชื่อว่า ในที่สุดแล้วดอกเบี้ยในตลาดการเงินจะค่อยๆ ทำให้ดอกเบี้ยในภาคธนาคาร รวมถึงดอกเบี้ยหุ้นกู้ของบริษัทเอกชนค่อยๆ เพิ่มขึ้น ซึ่งจะทำให้ต้นทุนทางการเงินของภาคเอกชนขึ้นในระยะต่อไป

แต่ความเสี่ยงของแนวคิดนี้คือ หากเศรษฐกิจในสหรัฐไม่ได้ฟื้นจริง แต่ Fed ยังฝืนขึ้นดอกเบี้ย เมื่อนั้นต้นทุนทางการเงินทั่วโลกที่สูงขึ้นจะกดดันให้เศรษฐกิจสหรัฐ รวมถึงเศรษฐกิจโลกเริ่มแย่ลง เมื่อนั้น Fed อาจจำเป็นต้องลดดอกเบี้ยอีกครั้งก็เป็นได้

ในทางกลับกัน หากเศรษฐกิจสหรัฐฟื้นตัวร้อนแรงมาก ขณะที่เศรษฐกิจที่อื่นๆ ในโลกที่เริ่มแผ่วกลับมาร้อนแรงอีกครั้ง เมื่อนั้นทางการอาจต้องทำนโยบายการเงินตึงตัวเร็วขึ้น และทำให้สภาพคล่องทางการเงินโลกตึงตัวขึ้นมากได้

ในที่สุดแล้วดอกเบี้ยขาขึ้นก็กำลังจะมาถึงแล้ว ภาคธุรกิจเตรียมตัวพร้อมรับมือแล้วหรือยัง

****** บทความนี้เป็นความเห็นส่วนตัวของผู้เขียน ไม่เกี่ยวข้องใดๆ กับหน่วยงานที่ผู้เขียนสังกัดอยู่*******

 

แชร์ข่าว :
Tags:

i-Newspaperดูทั้งหมด

รัฐไฟเขียวแพ็คเกจฟื้นท่องเที่ยว