ส่องการลงทุนไทย...ผ่านเลนส์งบการเงิน

 เหตุผลสำคัญประการหนึ่งมาจากการลงทุนของไทยที่อยู่ในระดับต่ำ ซึ่งเป็นผลจากทั้งปัจจัยเชิงวัฏจักร ที่มาจากการชะลอตัวของเศรษฐกิจโลก หลังเกิดวิกฤติการเงินปี 2551 ทำให้ภาคเอกชนทั่วโลกต่างชะลอการลงทุน และจากปัจจัยเชิงโครงสร้างของไทยเอง ทั้งความไม่แน่นอนทางการเมืองที่ดำเนินต่อเนื่องมาหลายปี การเข้าสู่สังคมผู้สูงอายุที่ส่งผลให้เกิดการขาดแคลนคนวัยทำงาน ประกอบกับค่าจ้างแรงงานที่ปรับสูงขึ้นอย่างก้าวกระโดดในปี 2556 ทำให้ความน่าดึงดูดของการลงทุนในสายตาของต่างชาติลดน้อยลง อย่างไรก็ดี ปัจจัยเชิงพฤติกรรมของบริษัทที่สะท้อนอยู่ในงบการเงินของบริษัท จะเป็นภาพสะท้อนอีกช่องทางหนึ่งที่ทำให้เราเข้าใจกลไกขับเคลื่อนเศรษฐกิจจากการลงทุนที่มองจากข้อมูลระดับ firm เนื่องจากพฤติกรรมการลงทุนและการดำเนินกลยุทธ์ทางการเงินของบริษัทเอกชนอาจมีการเปลี่ยนแปลงไปจากในอดีต

 งานศึกษาของ UNCTAD (2016) ที่ศึกษาพฤติกรรมการลงทุนของบริษัททั่วโลก พบข้อสังเกตที่น่าสนใจว่าในอดีตผลกำไรของบริษัทมีความสัมพันธ์ค่อนข้างมากกับการลงทุนในภาคเศรษฐกิจจริง เนื่องจากการตัดสินใจลงทุนของบริษัทขึ้นอยู่กับแนวโน้มของอุปสงค์ และผลกำไรที่คาดว่าจะได้รับ โดยกำไรที่เพิ่มขึ้นเป็นแรงจูงใจสำคัญที่ทำให้บริษัทลงทุนเพื่อขยายกิจการต่อ และเมื่อบริษัทลงทุนเพิ่ม ก็จะมีรายได้เพิ่มขึ้น มีกำไรเพิ่มขึ้น และลงทุนเพิ่มขึ้นเป็นพลวัตต่อเนื่องกันไป อย่างไรก็ตาม หลังวิกฤติปี 2551 เป็นต้นมา ความสัมพันธ์ดังกล่าวปรับลดลงทั้งในกลุ่มประเทศพัฒนาแล้วและประเทศกำลังพัฒนา กล่าวคือ ผลกำไรของภาคเอกชนปรับเพิ่มขึ้น ขณะที่การลงทุนกลับเพิ่มขึ้นน้อยกว่าหรือค่อนข้างทรงตัว สะท้อนว่าแม้บริษัทมีกำไรจากการดำเนินธุรกิจเพิ่มขึ้นแต่บริษัทไม่ได้นำกำไรนั้นกลับมาลงทุนใหม่ ก่อให้เกิดคำถามว่ากำไรสะสมเหล่านั้นหายไปไหน

คำตอบที่ UNCTAD (2016) พบและเป็นทิศทางที่สอดคล้องกันทั้งภูมิภาค คือ สัดส่วนการลงทุนต่อกำไรมีทิศทางลดลง ขณะที่สัดส่วนการจ่ายเงินปันผลต่อกำไรและสัดส่วนสินทรัพย์ทางการเงินต่อกำไรมีทิศทางเพิ่มขึ้น (รูปภาพ 1) สำหรับประเทศไทยในช่วง 10 ปีที่ผ่านมา สัดส่วนการลงทุนต่อกำไรมีแนวโน้มลดลง โดยล่าสุดอยู่ที่ร้อยละ 59 ใกล้เคียงกับประเทศอื่นๆ ในภูมิภาค และเป็นที่น่าสังเกตว่า ไทยมีสัดส่วนการจ่ายเงินปันผลต่อกำไรค่อนข้างสูงเมื่อเทียบกับประเทศอื่น โดยอยู่ที่ประมาณร้อยละ 55 ตั้งแต่หลังวิกฤตต้มยำกุ้ง ซึ่งจะได้อธิบายสาเหตุต่อไป 

สำหรับแนวโน้มของโลกที่บริษัทนำกำไรมาจ่ายเป็นเงินปันผลมากขึ้นในระยะหลัง ส่วนหนึ่งอธิบายได้จากการเปลี่ยนแปลงกลยุทธ์ของบริษัทและโครงสร้างผู้ถือหุ้น เนื่องจากอุปสงค์ต่อสินค้าและบริการปรับลดลง ขณะที่ตลาดการเงินเติบโตต่อเนื่อง บริษัทจึงปรับกลยุทธ์มาแสวงหากำไรในตลาดการเงินเพิ่มขึ้น นอกจากนี้พัฒนาการของตลาดเงินตลาดทุน และการเปิดเสรีทางการเงิน นอกจากจะทำให้บริษัทต่างๆ สามารถเข้าถึงเงินทุนได้ง่ายขึ้นด้วยต้นทุนที่ต่ำลงแล้ว ยังมีส่วนทำให้โครงสร้างผู้ถือหุ้นของบริษัทเปลี่ยนแปลงไปด้วย โดยนักลงทุนสถาบันเริ่มเข้ามาเป็นผู้ถือหุ้นในบริษัทต่างๆ มากขึ้น ซึ่งมีส่วนทำให้เป้าหมายของการดำเนินธุรกิจเปลี่ยนแปลงไป เนื่องจากนักลงทุนสถาบันจะเน้นไปที่ผลตอบแทนทางการเงินในระยะสั้นมากกว่า

แนวโน้มพฤติกรรมการลงทุนของบริษัทไทย

คำอธิบายข้างต้นสอดคล้องกับข้อมูลของบริษัทที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย ที่ไม่รวมสถาบันการเงิน ที่พบว่า (1) บริษัทไทยที่ยังไม่มีแผนจะลงทุนใหม่ก็มีแนวโน้มจะนำกำไรมาจ่ายเงินปันผลเพิ่มขึ้นเพื่อตอบแทนผู้ถือหุ้น (2) บริษัทไทยโดยเฉพาะในอุตสาหกรรมการผลิตได้หันมาลงทุนในสินทรัพย์ทางการเงินระยะสั้นเพิ่มขึ้น อาทิ หุ้นและพันธบัตร ซึ่งเป็นการลงทุนในสินทรัพย์ที่บริษัทคาดว่าจะสามารถแปลงเป็นเงินสดได้ภายใน 1 ปี สะท้อนจากข้อมูลสัดส่วนการลงทุนระยะสั้นต่อสินทรัพย์รวม (Short-term Investment/Total Assets) ที่มีทิศทางเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง และ (3) การลงทุนโดยตรงในระยะหลังมักอยู่ในรูปการควบรวมกิจการ (Mergers and Acquisitions: M&A) มากกว่าการลงทุนใหม่ (Greenfield Investment) เพื่อให้มีผลตอบแทนมาจ่ายให้กับผู้ถือหุ้นได้รวดเร็วกว่าการลงทุนในภาคเศรษฐกิจจริงที่เป็นการลงทุนระยะยาว (รูปภาพ 2)

สำหรับพฤติกรรมการลงทุนของบริษัทต่างชาติในไทย ซึ่งส่วนใหญ่อยู่นอกตลาดหลักทรัพย์ของไทย ก็มีกลยุทธ์การลงทุนที่เปลี่ยนไปในทิศทางที่สอดคล้องกันกับบริษัทไทยที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ฯ ที่กล่าวแล้วข้างต้นกล่าวคือ สัดส่วนกำไรที่นำกลับมาลงทุนใหม่ (Reinvested Earnings: RE) ต่อผลได้จากการลงทุนรวมของนักลงทุนต่างชาติ (Total Investment Income Payment) มีแนวโน้มปรับลดลงอย่างต่อเนื่อง แสดงให้เห็นว่าบริษัทต่างชาติที่ลงทุนในไทยมีแนวโน้มจะส่งกำไรกลับประเทศมากกว่าการนำกำไรเหล่านั้นกลับมาลงทุนใหม่หรือขยายการลงทุนในภาคเศรษฐกิจจริงในประเทศไทยต่อ

ความท้าทายต่อพลวัตการลงทุนระยะยาว

โดยสรุป นอกจากปัจจัยเชิงวัฏจักรและปัจจัยเชิงโครงสร้างเฉพาะตัวของไทยแล้ว แนวโน้มพฤติกรรมของบริษัทไทยที่เปลี่ยนไป ทั้งการจ่ายเงินปันผลเพิ่มขึ้นและการลงทุนระยะสั้นในตลาดการเงินเพิ่มขึ้น อาจเป็นอีกสาเหตุหนึ่งที่ทำให้การลงทุนของไทยในช่วงหลายปีที่ผ่านมาอยู่ในระดับต่ำ หรือกล่าวได้ว่า แท้จริงแล้วการลงทุนของบริษัทต่างๆ อาจไม่ได้มีข้อจำกัดด้านเงินทุนหรือต้นทุนทางการเงินแต่มาจากอุปสงค์โดยรวมที่ลดลงและการขาดแรงจูงใจในการลงทุนในภาคเศรษฐกิจจริงซึ่งเป็นการลงทุนระยะยาว จึงนับเป็นความท้าทายเชิงนโยบายโดยเฉพาะด้านส่งเสริมการลงทุน ในการสร้างแรงจูงใจที่มากเพียงพอที่จะทำให้ภาคเอกชนหันกลับมาลงทุนในภาคเศรษฐกิจจริงเพิ่มขึ้น อาทิ การลงทุนโครงสร้างพื้นฐานที่มุ่งเสริมสร้างศักยภาพในการแข่งขันให้กับผู้ประกอบการไทยซึ่งจะก่อให้เกิด Crowding-in Effect ให้กับการลงทุนภาคเอกชนไทยในระยะข้างหน้าได้ เช่น การก่อสร้างรถไฟฟ้า รถไฟชานเมือง รถไฟทางคู่ ทางด่วน และสนามบิน โดยจะสามารถช่วยลดต้นทุนการขนส่งของประเทศได้ หรือ โครงการพัฒนาระเบียงเศรษฐกิจภาคตะวันออก (Eastern Economic Corridor Development: EEC) อาจเป็นอีกความหวังหนึ่งที่จะจุดประกายให้เกิดการลงทุนขนาดใหญ่ของภาคเอกชนในระยะข้างหน้า ซึ่งความสำเร็จของโครงการทั้งหลายข้างต้นเป็นสิ่งที่หลายฝ่ายเอาใจช่วยและคาดหวังว่าจะก่อให้เกิดพลวัตการลงทุนภาคเอกชนระยะยาวได้ในที่สุด