BE อันตราย

ช่วงเร็ว ๆ นี้มีข่าวทางการเงินและการลงทุนที่เป็น “สัญญาณอันตราย” ที่นักลงทุนจะต้องจับตามองนั่นก็คือ “การเบี้ยวหนี้ BE” ของบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์หลายบริษัทต่อเนื่องกัน แม้ว่าขนาดของเม็ดเงินโดยรวมที่บริษัทผู้ออกตราสาร BE ที่ไม่สามารถชำระได้ตามกำหนดจะไม่สูงมาก แต่การที่บริษัทเหล่านั้นเป็นบริษัทจดทะเบียนที่คนมักจะเชื่อว่ามีความเข้มแข็งทางการเงินมากกว่าบริษัทเอกชนโดยทั่วไป อีกทั้งบริษัทที่เบี้ยวหนี้เองก็เป็นหุ้นจดทะเบียนที่มีนักลงทุนซื้อขายหุ้นอย่างคึกคัก หลายบริษัทนั้นก่อนหน้านี้ก็เคยเป็นหุ้น “ขวัญใจ” ของนักลงทุนรายย่อยเนื่องจากราคาหุ้นที่วิ่งขึ้นไปสูงลิ่วพร้อมกับปริมาณการซื้อขายมหาศาล พูดง่าย ๆ หุ้นเหล่านั้นบางตัวแทบจะเคยเป็น “หุ้นแห่งอนาคต” ของนักเล่นหุ้นทั้งรายย่อย ขาใหญ่ หรือแม้แต่ “เซียน VI” ดังนั้น การที่อยู่ ๆ บริษัทก็ “เน่า” เสียอย่างนั้น จึงเป็นเรื่องที่น่าจับตามองว่ามันเกิดขึ้นได้อย่างไรและมันจะนำไปสู่ปัญหาหรือวิกฤติทางการเงินหรือไม่ แต่ก่อนที่จะพูดถึงเรื่องนั้น เรามาดูว่าอะไรคือ BE หรือ Bill of Exchange หรือที่เราใช้ภาษาไทยว่า “ตั๋วแลกเงิน”

ในอดีตที่ผมเพิ่งเข้าสู่วงการเงินใหม่ ๆ ประมาณ 30 ปีมาแล้วนั้น BE มักเป็นตราสารการเงินที่ออกโดยบริษัทข้ามชาติใหญ่ ๆ ที่ดำเนินธุรกิจในเมืองไทย ที่จริง BE ในความหมายสากลนั้นเป็นคล้าย ๆ กับใบแจ้งหนี้หรือใบรับหนี้ที่เกิดจากการค้าโดยเฉพาะระหว่างประเทศ พูดง่าย ๆ คนขายสินค้าจะได้รับ BE จากผู้ซื้อที่จะกำหนดวันจ่ายเงินไว้แน่นอนในอนาคตที่ไม่ยาวนัก อาจจะ 3-6 เดือนอะไรทำนองนี้ เมื่อคนได้รับ BE มา บางทีเขาก็อยากจะได้เงินทันทีเพื่อที่จะนำเงินมาหมุน เขาก็เอา BE ไป “ขายลด” ให้กับคนอื่น เช่น ในหน้าตั๋วบอกว่าจะจ่ายเงิน 100 ล้านบาทในอีก 3 เดือน คนขายก็อาจจะเอาไปขายต่อให้กับคนอื่นที่ราคา 98 ล้านบาท ซึ่งคนซื้อก็เหมือนกับได้ “ดอกเบี้ยล่วงหน้า” 3 ล้านบาทในเวลา 3 เดือน คิดคร่าว ๆ ก็คือได้ 8 ล้านบาทหรือ 8% ในเวลาหนึ่งปี ซึ่งก็เป็นดอกเบี้ยที่ค่อนข้างดีเนื่องจากบริษัทที่ออกนั้นใหญ่โตแข็งแกร่งมาก นอกจากนั้น ในอดีตการลงทุนซื้อตั๋ว BE ยังไม่ต้องเสียภาษีด้วย เพราะเขาไม่ได้เรียกรายได้นั้นว่าเป็นดอกเบี้ยรับ

ในระดับสากลนั้น การใช้ BE คงจะลดลงไปมากเนื่องจากระบบการชำระเงินทางการค้าระหว่างประเทศก้าวหน้าไปมาก แต่ในประเทศไทยนั้น ดูเหมือนว่า BE อาจจะถูกนำมาใช้ในแนวอื่นมากกว่าเรื่องของการค้า สาเหตุก็อาจจะเนื่องจากมันมีข้อดีโดยเฉพาะทั้งผู้ที่ออกและผู้ที่ซื้อลงทุน ประเด็นสำคัญก็คือเรื่องของความสะดวกและคล่องตัวสำหรับทั้งสองฝ่ายที่สามารถทำได้อย่างรวดเร็วและมีต้นทุนที่ถูก เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ นี่เป็นตราสารการเงินระยะสั้นที่มักมีอายุไม่เกิน 1 ปี และมักจะออกโดย “บริษัทขนาดใหญ่ที่มีฐานะการเงินที่ดี” โอกาสที่หนี้จะเสียนั้น “น่าจะน้อยมาก” นอกจากนั้น คนที่ลงทุนก็มักจะเป็นนักลงทุนสถาบันหรือนักลงทุนรายใหญ่ที่น่าจะ “มีความรู้และเข้าใจการลงทุนมากและรับความเสี่ยงได้สูง”

ทั้งหมดนั้นก็คือแนวความคิดและความเชื่อที่อาจจะไม่จริงในตอนนี้ ข้อแรกก็คือ BE ที่ออกในระยะหลังนั้น ไม่ได้ออกเพื่อมาไฟแนนซ์การค้าอะไร หลายบริษัทออก BE เพื่อนำเงินมาลงทุนในทรัพย์สินระยะยาวโดยอาจจะคิดว่าเมื่อถึงกำหนดชำระเงินคืนตามหน้าตั๋วก็สามารถ Roll Over หรือต่อตั๋วไปเรื่อย ๆ ซึ่งก็จะคล้าย ๆ กับว่าไม่ต้องชำระคืนเงินต้นหรือดอกเบี้ยตราบใดที่ยังขาย BE ไปได้เรื่อย ๆ พวกเขาคิดว่ามันทำได้ง่าย ๆ และ “ไม่มีความเสี่ยง” ที่สำคัญบริษัทจ่ายดอกเบี้ยในอัตราที่ถูก อาจจะเพียง 3-4% ต่อปี ในขณะที่การกู้เงินระยะยาวนั้นต้องเสียดอกเบี้ยอาจจะถึง 7-8% และยังต้องเสียเวลาทำเรื่องเป็นโครงการที่ยุ่งยากและเสียเวลา

ในส่วนของคนที่ซื้อตั๋ว BE เองนั้น พวกเขามักเป็นนักลงทุนที่มีเม็ดเงินที่จะต้องลงเป็นจำนวนมากเช่น เป็นผู้จัดการกองทุนโดยเฉพาะที่เป็นตราสารหนี้ระยะสั้นที่กำลังได้รับความนิยมมหาศาลอานิสงส์จากการที่ดอกเบี้ยเงินฝากธนาคารต่ำมากต่อเนื่องยาวนาน นักลงทุนที่ไม่ต้องการความเสี่ยงสูงของหุ้นแต่อยากได้ผลตอบแทนที่ดีขึ้นต่างก็อยากลงทุนในกองทุนตราสารหนี้ระยะสั้นที่อาจจะได้ผลตอบแทนปีละ 2-3% โดยที่ “ความเสี่ยงต่ำ” ดังนั้น นักลงทุนสถาบันจึงมีความต้องการ BE ที่สนองกับจุดประสงค์นั้นได้ดี ในช่วงแรก ๆ นั้น ผู้จัดการกองทุนหรือคนที่ซื้อตั๋ว BE เองก็อาจจะมีความ “ระมัดระวัง”กลัวว่าบริษัทอาจจะเบี้ยวหนี้ได้ ดังนั้น พวกเขาก็อาจจะเน้นซื้อเฉพาะตั๋วของบริษัทใหญ่มาก ๆ และ/หรือมีการจัดอันดับจากบริษัทจัดอันดับความน่าเชื่อถือ อย่างไรก็ตาม ความนิยมของนักลงทุนในกองทุนตลาดเงินระยะสั้นที่มากขึ้นก็ทำให้ความต้องการ BE มากขึ้นและนี่นำมาซึ่งบริษัทผู้ออกที่มีขนาดที่เล็กลงแต่อาจจะมี “ชื่อเสียง” เพราะจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ ต่อมาก็นำมาซึ่ง BE ที่ไม่มีการจัดอันดับ ทั้งหมดนั้นดูเหมือนว่าทุกอย่างเป็นไปด้วยดี หนี้เสียเกิดขึ้นน้อยมาก

แต่ทั้งหมดนั้นอาจจะเป็น “ภาพลวง” ที่มักจะเกิดขึ้นแทบทุกครั้งในยามที่ตลาดการเงินกำลัง “บูม” ตัวอย่างชัดเจนก็คือเรื่องของ “แชร์ลูกโซ่” ที่ทุกอย่างดูดีหมดจนกระทั่งถึง “วันพิพากษา” ที่ทุกอย่าง “ล่มสลาย” ตลาดของ BE โดยเฉพาะที่ไม่มีเรทติ้งนั้น ผมคิดว่าน่าจะกำลัง “ล่มสลาย” และเราอาจจะเห็นการ “เบี้ยวหนี้” เพิ่มขึ้น บางทีบริษัทที่ออกอาจจะเกิด “ปัญหาทางเทคนิค” ไม่ใช่เรื่องพื้นฐานทางธุรกิจ แต่ประเด็นก็คือ ความมั่นใจของนักลงทุนน่าจะหมดไปและนั่นอาจจะทำให้บริษัทไม่สามารถต่ออายุตั๋ว BE ได้อีก ถ้าจะว่าไป ผมเองคิดว่าตราสาร BE ที่ใช้กันอยู่ในประเทศไทยเวลานี้เป็นเครื่องมือทางการเงินที่ “อันตราย” มาก เนื่องจากมันเป็นเหมือน “เช็คลงวันที่ล่วงหน้า” ที่ไม่มีหลักประกันและออกโดยบริษัทที่อาจจะไม่มีความรู้หรือวินัยในการจัดการเรื่องการเงิน และซื้อโดยคนที่มองโลกในแง่ดี ต้องการสร้างผลงานการลงทุน และคิดว่าในระยะเวลาสั้น ๆ บริษัทคงไม่เจ๊ง หรือเจ๊งก็ไม่เป็นไรเพราะเขากระจายความเสี่ยงเพียงพอ

ผมเองก็คิดและหวังว่าความเสียหายในเรื่องของ BE ในครั้งนี้คงไม่ลามไปใหญ่โตจนกระทบกับเศรษฐกิจในวงกว้าง อย่างไรก็ตาม ผลกระทบต่อบริษัทหรือนักลงทุนหรือกองทุนบางกองอาจจะแรงอย่างมีนัยสำคัญ และนี่ก็จะเป็นบทเรียนอีกครั้งสำหรับอะไรก็ตามที่ “ไม่มีเหตุผล” แต่คนกำลัง “เล่น” กันมาก