มูลค่าที่แท้จริง : สูตรการคำนวณ 3 แบบ 

เวลาเราจะซื้อหุ้นกันสักครั้งนั้น ถ้าหากเราไม่คิดอะไรมากและซื้อหุ้นเพื่อขายในราคาที่สูงขึ้น เราคงไม่ต้องศึกษาค้นคว้าหาข้อมูลอะไรกันมากมาย ฟังนักวิเคราะห์ หาข่าวลือก็พอจะเลือกซื้อหุ้นได้บ้าง แต่ทั้งนี้ไม่สามารถบอกได้ว่า จะได้เงินหรือเสียเงิน ทั้งหมดขึ้นอยู่กับ “ดวง”

เคยได้คุยกับเจ้าหน้าที่การตลาดของโบรกเกอร์แห่งหนึ่ง เจ้าน้องคนนี้แปลกตรงที่ว่า ตัวเองเป็น “นักลงทุนแบบเน้นมูลค่า” หรือ “Value Investor” แต่ต้องไปทำงานเป็นเจ้าหน้าที่การตลาดที่ต้องคอยเชียร์ซื้อ เชียร์ขายหุ้น

เขาเล่าให้ผมฟังว่า เขาต้องซื้อหุ้นขายหุ้นให้กับลูกค้าทุกวัน ซื้อแล้วได้กำไรก็ดีไป ซื้อแล้วขายขาดทุนก็ต้องหาคำปลอบใจลูกค้าทุกครั้งไป เห็นได้ว่า คนที่ลงทุนแบบเลือกหุ้นดีๆกันจริงๆจังๆนั้น หาแทบไม่เจอ ฟังแล้วผมเองก็รู้สึกท้อใจว่า ทำไมพวกเราคนไทยจึงนิยมแต่จะทำอะไรที่ง่ายๆ แต่เสี่ยงสูงๆ

นักลงทุนแบบเน้นคุณค่าเท่าที่เห็นก็มักจะรอบคอบในการเลือกกิจการพอสมควร บางคนสนใจในการตรวจสอบข้อมูลบริษัทมากจนละเอียดลออจนใน www.thaivi.com มีห้อง “ร้อยคน ร้อยหุ้น” ซึ่งจัดเก็บข้อมูลเกี่ยวกับหุ้นโดยสมาชิกที่สนใจหุ้นบริษัทนั้นๆเอาไว้หลายบริษัท และพร้อมๆ กับข้อคิดเห็นของสมาชิกที่จัดทำเองและผู้อื่น นับเป็นแหล่งข้อมูลที่ดีที่หนึ่ง

ต่อจากนั้น สิ่งที่พวกเขาสนใจต่อมา ก็คือ “การหามูลค่าที่แท้จริง” หรือ “Intrinsic Value” ซึ่งเป็นข้อมูลที่เหล่านักลงทุนแบบเน้นคุณค่าต้องการทราบมากที่สุด และเป็นเรื่องที่ค่อนข้างซับซ้อนเอาการ ทั้งนี้เพราะนักลงทุนแบบเน้นคุณค่านั้น ต้องการที่จะ “มีกำไรเมื่อซื้อ” ถ้าเราซื้อหุ้นที่มีราคาต่ำกว่ามูลค่าเมื่อใดเมื่อนั้นเราจะปลอดภัย เพราะมี “ส่วนต่างความปลอดภัย” หรือ “Margin of Safety” และอย่างไรก็ตามราคาต้องวิ่งให้ทันมูลค่าแน่นอน จะช้าหรือเร็วนั้น อีกเรื่องหนึ่ง

การคำนวณหามูลค่าที่แท้จริงสามารถคำนวณได้ 3 รูปแบบ แต่ละแบบต้องอาศัยการศึกษาข้อมูลเชิงลึกทั้งสิ้น และแต่ละรูปแบบก็ต้องเลือกใช้กับกิจการในแบบต่างๆกันและในระยะเวลาคาดหวังที่จะถือหุ้นนั้นๆ ต่างกัน

1. การคำนวณมูลค่าที่แท้จริงด้วยวิธีการ Reproduction Cost of Assets
วิธีการนี้ต้องอาศัยข้อมูลในงบดุล เพื่อหามูลค่าทางบัญชีที่แท้จริงของกิจการ กล่าวคือ ต้องมีการปรับปรุงรายการในงบดุลเสียใหม่ให้เป็นแบบที่เป็นได้ เช่น ค่าความนิยม (Good Will) นั้น บริษัทตั้งเอาไว้สูงเกินจริงหรือไม่ หรือในกรณีล้มละลายนั้นค่าความนิยมไม่มีมูลค่าเลย เพราะเป็นสินทรัพย์ที่จับต้องไม่ได้ หรือสินค้าคงคลังเราก็ต้องปรับมูลค่าในกรณีขายออกทันทีว่า จะเหลือมูลค่าเท่าไร หรือบริษัทอาจมีที่ดินที่บันทึกบัญชีเอาไว้ที่มูลค่าเดิมไม่ได้ปรับปรุงใหม่ เราก็ต้องปรับปรุงมูลค่าเพิ่มให้

วิธีการนี้ เราจะประเมินมูลค่าโดยไม่สนใจอนาคตของกิจการ ไม่สนใจอดีต ให้ความสำคัญเพียงว่าบริษัทนี้เหลือมูลค่าเท่าไรในตอนนี้

หากมูลค่าสูงกว่าราคามากๆ เราซื้อไว้เมื่อมีการชำระบัญชีใช้หนี้ใช้สินหมดแล้วก็ยังเหลือถึงผู้ถือหุ้น วิธีการนี้เราคุ้นเคยในชื่อ “อัตราส่วนราคาต่อมูลค่าทางบัญชี” หรือ “PBV” บริษัทเหล่านี้หาได้จำนวนมากในช่วงวิกฤติเศรษฐกิจ เช่น พวกกิจการโรงกลั่นน้ำมัน โรงงานปิโตรเคมี เป็นต้น

2. การคำนวณมูลค่าที่แท้จริงด้วยวิธีการ Earning Power Value

วิธีการนี้อาศัยข้อมูลในงบกำไรขาดทุนเพื่อหาความสามารถในการทำกำไรในอนาคตสั้นๆ ปีสองปี แน่นอนเราต้องปรับปรุงรายการในงบกำไรขาดทุนให้สะท้อนภาพการทำกำไรที่แท้จริงก่อน ต้องตรวจสอบการรับรู้รายได้ ต้นทุนให้ถูกต้องอย่างที่ควรจะเป็น

หลังจากปรับปรุงตัวเลขต่างๆ เรียบร้อยแล้ว เราจะได้กำไรต่อหุ้นที่ควรจะเป็น จากนั้นก็กำหนดอัตราต้นทุนเงินทุนของเรา

เน้นว่า ของเรา โดยเราเองหวังว่าจะได้รับผลตอบแทนเท่าไร เช่น ต้องการผลตอบแทนจากการลงทุนในหุ้นนี้ 10 เปอร์เซ็นต์ ก็เอา 10 เปอร์เซ็นต์นี้เป็นตัวหารกำไรนั้น
เช่น กำไรต่อหุ้นเท่ากับ 0.5 บาทต่อหุ้น ผลตอบแทนที่เราต้องการ 10 เปอร์เซ็นต์ เราจะได้ราคาที่เหมาะสมที่ 0.5 / 0.1 = 5 บาทต่อหุ้น ถ้าราคาหุ้นสูงกว่านี้ เราก็ยังไม่ซื้อ ต้องรอ

 วิธีการนี้จริงๆ แล้ว คือ การหาราคาต่อกำไร หรือ PE ratio
 ในกรณีนี้ คือ PE เท่ากับ 10 เท่า นั่นเอง
หาก PE สูงกว่านี้ ถือว่าแพงไป

บริษัทที่เหมาะสมจะใช้วิธีการนี้ คือ กลุ่มที่กำลังฟื้นตัว และเราเห็นว่าฟื้นแน่ๆ เช่น กลุ่มปิโตรเคมี หรือกลุ่มอุตสาหกรรมหนัก เป็นต้น  

โดยทั่วไปแล้วนักลงทุนพื้นฐานมักจะใช้ทั้งสองวิธีการ แต่ทำกันง่ายๆ ดูแค่ “PBV” ประกอบกับ “PE” ถ้าสองตัวนี้ต่ำๆ แล้วเป็นใช้ได้ จริงๆ แล้วปรับปรุงตัวเลขในงบการเงินสักหน่อย หรืออย่างน้อยตรวจงบการเงินสักหน่อยแล้วค่อยเอาตัวเลขมาใช้ตัดสินใจก็จะดีมาก

การตรวจงบกระแสเงินสดเพื่อหาเงินสดของกิจการ ถือเป็นส่วนหนึ่งของวิธีการ Reproduction Cost of Assets เพราะเงินสดคือสินทรัพย์

นักลงทุนบางท่านชอบหาหุ้นที่มีสินทรัพย์มากๆ แต่ราคาหุ้นยังไม่สะท้อนมูลค่า ผมก็เห็นว่าใช้ได้ผลดี แต่ถ้าผู้ถือหุ้นใหญ่ไม่ยอมปลดปล่อยมูลค่าออกมา ก็ต้องรอกันนานหน่อย หรือบางบริษัทเงินสดมาก แต่ไม่ยอมจ่ายปันผลออกมา เก็บเอาไว้หรือไปลงทุนเล็กๆ น้อยๆ ก็ไม่ดีนะครับ ควรให้ผู้ถือหุ้นตัดสินใจเองว่า จะเอาไปลงทุนอะไรที่ได้ผลตอบแทนที่มากกว่า

3. การคำนวณมูลค่าที่แท้จริงด้วยวิธีการ Discount Cash Flow วิธีการนี้ค่อนข้างซับซ้อน และต้องอาศัยทฤษฎีทางการเงินเข้ามาเกี่ยวข้องมาก อีกทั้งองค์ประกอบและสมมติฐานที่ใช้ในการคำนวณ หากต่างกันเล็กน้อยก็ทำให้มูลค่าที่คำนวณได้ต่างกันมากมาย

วิธีการนี้เหมาะสำหรับหุ้นของกิจการที่มั่นคง รายได้ กำไรเติบโตสม่ำเสมอ เราจะต้องสามารถคาดการณ์อัตราการเติบโตได้อย่างใกล้เคียง

บริษัทประเภทเศรษฐกิจดี กำไรดี เศรษฐกิจแย่ กำไรหด ใช้วิธีการนี้ไม่ได้ เพราะจะทำให้การคำนวณตัวเลขผิดพลาดได้มาก วิธีการนี้จึงไม่ค่อยนิยมใช้กัน เพราะซับซ้อน และหาบริษัทดีๆอย่างว่ามาคำนวณแบบนี้ไม่ค่อยได้

วิธีการคำนวณทั้งสามแบบนั้นมีข้อดีและข้อจำกัดแตกต่างกัน เราในฐานะนักลงทุนต้องเลือกใช้ให้เหมาะกับบริษัทและช่วงเวลา ทั้งยังต้องศึกษาหาความรู้ในด้านการวิเคราะห์งบการเงินเอาไว้ให้มากเพื่อป้องกัน “กับดักมูลค่า”

คุณๆคงว่าพวก Value Investor นี่มันคิดกันอย่างนี้มันจะทันกินหรือ..? ก็ต้องบอกว่า ไม่กลัวไม่ทันกิน แต่กลัวไม่ได้กิน หรือไม่ชอบไปงานเลี้ยงตอนเขาเลิกกันแล้ว เพราะนอกจากไม่ได้กินอะไรแล้ว ยังแถมต้องอยู่ล้างจานอีกต่างหาก!